10.04.2010

M&A Basics

表題の所内のセミナーに出席しました。セミナーの概要に加え、自らの経験に基づく点にも触れながら、気になった点を取り出して書き留めておこうと思います。

I. 買収価格
Enterprise Value + Cash - Indebtedness - Transaction Expenses - Escrow Payment + Working Capital Adjustment = Purchase Price Payment (Equity Value)

1. Enterprise Value
通常は、EBITDAのx倍(なお、EBITDAの算定の基礎となるEarningsをどの程度の期間でみるかも決定する必要があります。直近12ヶ月とすることが多いもののそれより短期の場合もあります。)に、その他の要素を検討します。例えば、Non-recurring expenses, Excessive compensation, Professional fees, Severance expenses.

2. Working Capital Adjustment
通常は、Current Assets (e.g. A/R) -(minus) Current liabilities (e.g. A/P) で算出されます。

3. Escrow Payments
Dealing with PE Fundsの稿でも述べた通り、General Escrowの他、特定の訴訟や環境問題だけのためのEscrowを設けることもあります。

4. Deferred Purchase Price
これには、Earnouts ProvisionsやEmployment Agreementに基づくボーナスの支払い分等が挙げられます。

5. EVについてStart-upsの場合の例外
Revenueで計算されることが多いようです。起業してすぐ利益(Earnings)が出ることは稀であるため。

II. Purchase Agreementのドラフティングにあたっての留意点
この点は、本当に私の主観的基準により取り上げた留意点ですので、私以外の方に参考になる部分は少ないかもしれません。ただ、これは特にアメリカでの取引だけでなく、世界中どこでの取引でも当てはまる部分が多いと思われます。

1. 定義条項
  • "Knowledge":"Buyer", "Seller"だけではなく、その組織の中の誰のKnowledgeなのかという点を明確にする。例えば、Senior Management(これ自体も定義が必要)、CEOなど。さらに、Actual v. Constructiveなのかという点も交渉事項になりえます。
  • "Material Adverse Effect":近年、たくさんの裁判例がでているところであり、綿密なドラフティングが必要なところです。買主としては、出来るだけ多方面から予想しうる事態を出来るだけ明確にした形で規定する必要があります。
  • "Losses": Consequential/Punitive, Diminution in value/"multiple of earnings", Cost to bring business into compliance 等
2. 表明保証条項
  • Disclosure scheduleにおいて、"Reasonably apparent" v. explicit disclosureか。
  • その他、通常の表明保証事項のリストがありましたが、申し訳ありませんが、割愛させて頂きます。
3. Pre-Closing Covenants
  • No-shop clause、HSR等
  • Seller's Notice of Changesにおいて、Sellerが通知をした後の処理については留意点(一定の期間に何らかのアクションをとる義務がBuyerにあるのか、Closeした後アクションを取ったとき等)
4. Indemnity
  • Duration of Survival Periods, "fundamental" representation (eg. organization, due authority, capitalization) については無期限、またその他Statute of Limitationを考慮、その他については一定の期間を設けるの通常。 
  • Cap & Basket: Basketの中には、Deductible v. Tipping (ヒットするとそれまでの分も補償する必要がある仕組み。)。また、fundamental rep等を例外とすることもあり。
5. その他
  • Foreign antitrust regulations
  • Transfer Pricing
  • Deemed dividend issue
  • Fiduciary duties of directors

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